锡矿价格(浮选锡矿最好药剂)

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核心观点

锡矿增量大幅提前实现(全年80%，全年增长3.8%)

增量来源:一是缅甸锡矿因政府倾销贡献了较高增量，同比增幅较大；二是低基数导致MetalX(雷明森)等增量项目可观；三。其他项目基本都如预期的小幅增产。

消费增速预期负重，全年消费增速(-1.3%)无法达到年初预期(3%)。

上半年海外锡消费量大幅下降约4.5%，下半年保持稳定。受疫情影响，上半年国内消费仅增长0.6%，下半年将微弱好转，全年增速约为2.3%。全球锡消费增速同比下滑-1.3%，下半年同比增长1%左右。

锡总体过剩，集中在矿端。

国内外锡锭产量受干扰，锡矿过剩约9k吨或2.5%。国内炼油厂宣布大面积检修，推迟了矿锭转型的步伐。然而，国外主要生产国和企业也面临着出口许可、停工和维修的问题。锡锭产量增速没有锡矿快，国内锡矿库存由于进口量高是主要堆积地。

锡矿石的过剩带来了可观的冶炼利润。在现有冶炼利润的推动下，下半年锡市场仍面临1%左右的过剩。

锡市场再平衡——低价抑制供应

价格将如何抑制供给和匹配需求？最终目的是通过压缩冶炼利润来降低锡锭产量。如果要降低冶炼利润，就必须扭转锡矿大量过剩的现状。进一步来说，锡的价格需要回落到一定程度，才能让高成本的产能从供应体系中退出。

你需要什么样的价格？价格下跌的程度与过剩量有关，过剩量越大，抑制价格越低。未来一年左右，锡锭仍会有近1%的过剩。从锡矿成本曲线来看，价格需要低至21000-22000美元/吨。

价格展望:基于以上分析，价格对供给的抑制不可能一蹴而就，这意味着2022年下半年锡价波动区间将再上新台阶。预计LME核心将运行在(21，000，29，000)美元/吨；国内主力合约核心操作为(16万，23万)元/吨。

风险:国内外供应干扰、消费复苏超预期等。

主体

一、市场回顾

今年上半年，锡价陷入僵局，最终快速下跌。今年第一季度，在需求端依然乐观的情况下，印尼的供应遭受了重大损失，库存维持在非常低的水平。锡价格在2021年延续了强劲的表现。随后，国内疫情叠加海外俄乌冲突和高通胀，终端行业出现恶化迹象。但下游行业仍对今年的消费保持了较强的信心，大量低价补库有力支撑了3、4月锡价。但最终宏观事件的影响超出预期，消费强劲复苏的希望破灭，大量过剩成为定局，锡价也下跌了40%左右。

二是提前大幅实现了锡矿增量。

从上市公司、国家统计局、海关的财报来看，主要矿企基本增产，只有Timah略有下降，但影响不大。Q1锡矿增量完成了全年预期增量的大部分。从增量来源看:一是缅甸锡矿因政府抛储贡献了较高的增量，同比增幅较大；二。低基数导致增量可观的项目，如MetalX(雷明森)，受去年同期实物产量和矿石品位降低的影响，本期总量为991吨，较去年同期减少66.7%。三。其他项目基本都如预期的小幅增产。

2.1阿尔法明(刚果金):产量基本稳定。

Alphamin(刚果黄金)财报显示，2022Q1锡矿金属吨产量为3061吨，比去年同期增长450吨，增长17.2%(去年同期基数较低)。自2021年Q2以来，公司实物吨产量基本保持稳定。2021年Q2，虽然出现降级问题，但Q3如期解决。今年，该公司的Q2锡矿产量指标(金属吨)约为3000吨，与上月基本持平。今年，Q1锡矿的品位在品位恢复后保持在平均水平，因此我们预计未来公司的锡金属产量将保持稳定，年产量约为12500金属吨。

2.2明斯克(秘鲁和巴西):秘鲁的主要捐款增加

Minsur合并数据显示，2022Q1锡矿金属吨产量为8524吨，同比增长360吨，增长4.4%。目前主产区秘鲁的矿产资源基本都在稳步增长。我们预计2022年公司年产量约为33300吨。从国家来看，增加部分主要来自秘鲁，巴西有所减少，但由于比重相对较小，影响不大。另一方面，秘鲁的圣拉斐尔和B2矿有所增加，这主要是因为它们的品位提高了。今年一季度，锡矿金属吨产量共计6818吨，同比增长383吨，增长6%。与去年同期相比，公司秘鲁锡矿实物产量减少2.37万吨或8%，但品位提高至约2.18%(去年同期约2%)。巴西今年第一季度锡矿产量为1706吨，同比下降23吨或1.3%。巴西锡矿的实物产量减少了约4.9%，但锡矿的金属产量由于品位略有上升，与去年同期基本持平。

2.3 MetalX(澳大利亚):去年同期，低基数下增速明显。

MetalX今年第一季度生产了2477吨锡金属，与去年同期相比增加了991吨，增幅为66.7%。去年一季度，公司因机电故障导致短期生产中断，开采品位较低。基数效用低的情况下同比增速明显。公司一季报称有小规模检修，但产量未受影响。4月份还有检修计划。考虑到目前锡价水平仍有较高利润，检修影响可能有限。我们预计公司的年产量约为10，000吨。

2.4 Timah(印尼):唯一减少锡矿量的矿山企业，但对锡矿总产量影响不大。

今年第一季度，印度尼西亚Timah的矿物金属比去年同期减少了517吨或10.3%。从结构来看，公司矿产减少主要来自陆矿，Q1产量1583吨，同比下降约18.8%，海矿仅下降4.9%。由于印尼的陆矿枯竭，公司可能会逐渐将开采重点转向海矿，但由于开采难度较大，其产量被释放或限制。

2.5缅甸:政府放弃大量储备，中国锡矿进口大幅增加。

海关数据显示，今年一季度中国从缅甸进口约7.32万吨锡矿，同比增长超100%。据计算，从缅甸进口的锡矿含锡量增加了约8000-10000吨。预计缅甸政府倾倒了大量储存。此前，缅甸进口锡矿的下降趋势也出现了一定的转折。政府倾倒高品位老矿石，导致最近品位提高。4月份受疫情影响，从缅甸进口的锡矿有所损失，港口停滞部分可能在后续海关数据中有所体现。预计二季度同比增速会有所回落，但仍有较高增速。从长期来看，缅甸锡矿品位很可能下降，政府倾销的可持续性存疑，因此缅甸锡矿供应仍可能受到限制。

2.6玻利维亚:翻番目标难以实现，预计与去年持平。

产量数据显示，今年第一季度，玻利维亚锡矿金属产量约为4500吨，比基数效用较低的去年同期增长325吨，增长7.8%。2021年玻利维亚锡矿产量(金属吨)19660吨，基本实现2万吨的产量目标。然而，在没有大型项目的情况下，其官方矿业公司总裁表示的2022年4万吨的产量目标极不可能实现。结合目前公布的数据，我们仍维持今年2万吨的产量预测，未来将根据实际产量情况进行预期调整。

第三，消费表现不及预期。

今年消费增速看好。上半年国内疫情反复，对我国宏观经济运行影响较大，信心下降也抑制了居民消费倾向。然而，海外国家也面临着俄乌冲突和高通胀的挑战。生活必需品支出压力突出，补货周期支撑逐渐减弱。在宏观调控下，各大终端可能难以增加成交量。今年，锡消费的增长率可能无法保持正增长。我们预计全年消费量会略有下降，幅度在0.4%左右。

3.1宏观经济不佳，拖累消费能力

宏观经济存在下行压力，抑制了消费者信心。受国内疫情影响，经济数据普遍较差，且由于预防性需求增加，居民储蓄倾向上升。跨周期刺激政策的效果显现还需要一段时间。

3.2欧美逐渐失去补货支持。

欧美通胀高企，经济逐渐失去补给周期的支撑。欧美后疫情时代，通胀高企且持续，居民在生活必需品上的支出压力较大，因此有可能相应减少非必需品的消费。此外，最近PMI数据恶化，库存水平达到高位。经济增长可能会逐渐失去补给周期的支撑。

3.3终端行业表现分化。

锡的消费主要集中在焊料领域(约60%)，包括家电、电子产品、汽车、光伏等制造业。近两年消费领域出现结构性变化，新旧部门分化严重。在传统领域，锡消费驱动不足，增速下滑甚至负增长，而在新能源汽车、光伏等新领域，增速较高，但份额相对有限。

今年的锡消费增速(-1.3%)基本无法达到年初的预期(3%)。上半年海外锡消费量大幅下降约4.5%。即使下半年修复，全年增速仍是一大拖累，我们估计会下降3.8%左右。受疫情影响，上半年国内消费仅增长0.6%，下半年将微弱好转，全年增速约为2.3%。全球锡消费增速同比下降-1.3%，下半年同比增长1%左右。

3.3.1传统消费领域表现低迷。

电子产品销售数据略好于产量，上游产量难以通过渠道释放或处于主动去库存周期。手机、电脑等国内电子产品累计产量均有不同程度下降，且幅度在扩大，预计将拖累全年锡消费量下降0.5%左右。家电行业也面临同样的问题，同样受到房地产下滑的影响。虽然有政策鼓励有条件的家电下乡发展，但整体的提振作用可能还是有限的。空开关、洗衣机、冰箱等家电累计产量分别下降2%、4%、8%。下半年家电行业已经进入淡季，产量可能进一步恶化。考虑到锡消费占比，我们预计今年家电行业锡消费量同比下降0.7%左右。

3.3.2新增消费领域占比低，提振小。

新增消费保持高位。受疫情影响，4月份汽车产量受损明显，预计全年汽车行业总量难有正面贡献。锡消费量的增加很可能是由结构变化驱动的，即新能源汽车的锡消费量明显高于传统燃油汽车。因此，在行业整体增速不佳的情况下，新能源汽车的增加仍足以对锡消费做出积极贡献。我们预计汽车行业将对锡消费同比增长贡献约0.6%。此外，光伏的持续高景气给锡消费带来亮点。1-5月，光伏累计装机已经达到23.7GW，远超去年同期水平。结合光伏消费占比，我们预计光伏行业对锡消费增速的贡献在2%左右。

第四，锡总体过剩，集中在矿端。

国内外锡锭产量受干扰，锡矿过剩约9k吨或2.5%。由于锡消费不足，国内炼油厂宣布大面积检修，推迟了矿石锭转化的步伐。而国外主要生产国和企业也面临着出口许可、停产检修等问题，锡锭产量增速不及锡矿。由于国内进口量较大，成为锡矿库存的主要堆积地，预计锡锭将陆续释放并逐步出库。锡矿石的过剩带来了可观的冶炼利润。在现有冶炼利润的推动下，下半年锡市场仍面临1%左右的过剩。

4.1熔炼端频繁扰动

今年Q1锡矿增量实现后，主要锡锭生产国和企业产量增速未能匹配:一是国内锡矿进口量大幅增加后，锡锭产量同比仅增加1300吨左右。第二，海外方面，大马Q1疫情反复，锡锭产量有所损失。其他生产国和企业也受到出口许可证和维护的困扰。

4.1.1印度尼西亚:出口许可证问题

今年1月，印尼锡锭出口受许可证影响损失严重，Q1同比仅增长1.2%左右。从其进口数据来看，锡矿的进口量还是比较少的，印尼锡锭的原料主要是当地的锡矿。从占比来看，目前除天马公司外其他炼厂的产出比都有所上升，4月份锡锭出口可以快速修复。可能是锡矿产量比较稳定，其他地方炼厂产量调整比较灵活。不过，6月份牌照问题的干扰可能也更显著。随着陆矿的逐渐枯竭和海矿大量产能短期难以释放，印尼Q2锡锭出口同比增量可能不高。

此外，据报道，印尼可能在今年年底停止锡锭出口。如果政策落实，其他地区将无法弥补这部分差距。事实上，印尼下游锡业规模相对有限，年内全面限制锡锭出口的概率较小。

4.1.2中国:炼厂停产检修，拖累锡锭产量。

国内锡矿库存已经积累。今年我国锡矿进口量大幅增加，矿石宽松格局下加工费有一定幅度上涨，4、5月份产量如期增长。近期国内炼厂大面积停产检修，锡锭产量可能进一步延后。最近现货交易不好，出货困难。很多锡精炼厂已经宣布停产检修，一般检修时间在一个月左右。预计6月份产量将明显下降，导致上半年产量比去年同期减少近千吨。中国的铸锭转型可能会进一步推迟。

4.1.3马来西亚:疫情反复，后续有望回归。

今年马来西亚疫情反复，锡锭出口也有一些损失。随着疫情好转，该国锡锭产量有望恢复到之前的平均水平。

4.1.4明斯克(秘鲁和巴西):秘鲁炼油厂大修

Q1明苏尔锡锭产量今年同比下降5.6%(主要由于秘鲁精炼厂减产)，与锡矿产量增速不同。秘鲁精炼锡锭产量同比下降约6.8%，主要受Q1检修影响，秘鲁锡矿库存可能出现过剩。去年，秘鲁在Q2也有同样的维修日。据此可以判断，今年受Q1检修影响的锡锭产量在1000吨左右。考虑到公司锡矿整体产量稳中有升，如果后续秘鲁炼厂实现正常生产，锡锭产量大概率修复。

4.2矿石平衡盈余较大，冶炼利润相对可观。

由于海外数据样本的问题，我们从同比变化的角度考虑锡矿的平衡。全年锡矿石供应量同比约7700吨(国内部分炼厂二季度减产)。考虑到去年基数较低(锡矿荒，工业去仓7吨左右)，如果工业库存恢复正常，那么矿山实际剩余有限。

按地区来看，国内外都存在锡矿过剩。一是国内锡矿进口快速增加，而锡锭产量相对缓慢，锡矿库存在国内集中积累。最近炼厂大面积停产检修，锡矿转型步伐放缓。预计下半年锡矿将逐步出库，全年将维持700吨左右的小幅盈余。但在去年锡矿出清的明显基础上，较去年同期呈现较高的过剩量级(约8000吨)。二是节奏上，今年一季度实现海外矿，但锡锭在疫情、维修等因素影响下受损，所以累计了同比业绩。但第二季度海外锡矿出口仍维持高位，预计锡矿库存将大幅枯竭。下半年锡矿不需要大量出口中国，所以锡矿逐渐转向平衡。

4.3在当前冶炼利润下，锡锭余额会略有盈余。

锡锭下半年仍有累积压力。下半年，终端消费有望环比回升。但随着国内炼厂检修，锡锭产量即将回归，仍有足够供应匹配消费。我们估计下半年仍会有2000吨或0.6%的过剩。

明年仍有锡供应过剩的风险。在国内跨周期调整政策刺激下，消费大概率修复；但海外政策与国内不同，明年仍有下行压力。中性假设下，供给端保持稳定，国内外消费端增长0.7%左右，市场仍有0.3%的超额预期。

5.锡市场的再平衡——需要低价来抑制供应。

5.1价格如何发挥调节作用？

在未来锡总体过剩的情况下，无疑需要“价格发现”的调节功能，使锡市场回归相对均衡。那么价格将如何抑制供给以满足需求呢？你需要什么样的价格？

最终还是要通过压缩冶炼利润来降低锡锭产量，但在锡矿过剩的情况下，冶炼利润并不具备进一步被挤压的条件。第一，一定程度上降低锡的价格以抑制矿工的生产，扭转锡矿过剩的局面，通过降低加工费来降低冶炼利润。价格下降的程度与未来的过剩有关。过剩越大，抑制价格越低。这一理论的均衡价格可以从锡矿成本曲线中找到。

未来一年左右，锡锭仍有近1%的过剩。锡价持续下跌后，部分锡矿产能可能会因为成本问题而受到压制。从矿山企业的成本曲线来看，目前的锡价仍足以支撑矿山企业的满负荷生产。如果这部分过剩产能要受损，那么价格需要低至21000-22000美元/吨。(成本曲线取自2021年海外矿企财报数据，至今可变成本部分可能有所不同)

5.2价格前景

基于以上分析，价格对供给的抑制不可能一蹴而就，这意味着2022年下半年锡价波动区间将再上新台阶。预计LME核心将运行在(21，000，29，000)美元/吨；国内主力合约核心操作为(16万，23万)元/吨。

风险:国内外供应干扰、消费复苏超预期等。

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