（原标题：【券商聚焦】华泰研究首予智谱(02513)“买入”评级 目标价737.01港元）
金吾财讯| 华泰研究发布研报指，首次覆盖智谱(02513.HK)，认为公司是中国通用人工智能（AGI）的领先探索者，致力于通用大模型创新并通过本地和云端两种形态实现商业化。其核心投资逻辑在于：智谱的GLM系列模型全球开源领先，对标海外OpenAI、Anthropic等头部闭源模型，已走出模型即服务（MaaS）的商业化路径，有望成为未来全球AGI竞争中的重要受益者。报告给予目标价737.01港元，投资评级为“买入”。
报告指出，面向企业的MaaS服务是智谱实现产品市场匹配的较优路径。中国大语言模型市场以企业端为主导，智谱自2021年开始商业化MaaS，通过“模型-应用-基础设施”三层平台实现标准化交付；截至2024年末，机构客户达5,580家。企业端投资回报可量化及交付体系完善，支撑了智谱MaaS的适配性。
在业务模式上，智谱以“云端+本地”双形态覆盖企业级大模型的差异化落地需求。云端侧通过API及工具链降低接入门槛；本地侧通过定制化软件部署至企业自有IT环境，以适配特定场景与合规要求。同时，智谱围绕GLM统一底座，构建了反思模型、多模态模型与智能体模型三类矩阵，通过能力分层提升跨场景复用与迭代效率。
财务方面，报告预测公司收入将保持高速增长。智谱2024年收入为3.12亿元人民币，预计2025年至2029年收入分别为7.50亿、15.75亿、31.49亿、59.83亿及107.70亿元人民币，对应期间年复合增长率约123%。本地化部署是当前收入、毛利与客户验证更充分的商业化板块，2024年其收入占比达84.5%，毛利率为66.0%。云端部署收入增速更快，但毛利率因竞争性定价策略前期承压，预计后续随价格竞争趋缓及高毛利率业务增加而修复。
技术及产品迭代是智谱的核心优势。随着GLM-4.7上线带动需求升温，公司采取了“限售+涨价”策略，GLM Coding Plan套餐自2026年2月12日起结构性上调，整体涨幅自30%起，体现了模型能力带来的供需溢价。新一代模型GLM-5在Coding与Agent能力上表现突出，在多项评测中取得全球开源领先水平，其“Agentic Engineering”范式有望支撑从“写代码”到“写工程”的复杂工作流交付。报告认为，智谱有望引领以“持续学习”为核心的下一代模型迭代新范式。
报告亦提示主要风险，包括宏观经济波动可能影响AI产业资本投入、技术进步不及预期，以及中美竞争加剧可能影响国内算力基础设施布局与技术迭代速度。
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